Дискуссионный форум «Финансовые инновации для бизнеса» в ВШЭ

Внимание к ЦФА вызвано их потенциалом, который пока реализован лишь частично. Основное отличие ЦФА от классических краудфандинговых платформ заключается в наличии вторичного рынка. Однако в настоящее время преимущества ЦФА часто ограничиваются скоростью выпуска и обращения продуктов, а их основной формой остаются долговые денежные требования.

Закон о ЦФА позволяет упаковывать в цифровую оболочку несколько видов правомочий, но на практике это в основном используется для денежных требований. Цифровизация не является волшебной палочкой, и риски дефолта остаются такими же, как и при выпуске других финансовых инструментов. Если эмитент не может выйти на другие рынки и привлекает финансирование под высокую ставку через ЦФА, это не делает его более привлекательным в плане снижения рисков.

При сравнении с краудфандингом, я предпочитаю существующие платформы, созданные в качестве операторов информационных систем. Они все-таки более технологичны. Кроме того, новые инструменты появляются на платформах ЦФА, такие как выпуски в виде опционов, дающие право требовать передачи эмиссионных ценных бумаг.

ЦФА также могут рассматриваться как инструмент маркетинга, позволяющий привлекать внимание инвесторов. В отличие от облигаций, решения о выпуске ЦФА менее стандартизированы и могут включать скидки или ссылки на ресурсы для дополнительной информации. Однако, в некоторых случаях, это может привести к негативному маркетингу, например, когда происходит миссселлинг.

ЦФА отличаются гибкостью и возможностью создавать не строго долговые инструменты. Инвесторы могут получать право на какой-то денежный поток от конкретных проектов, что особенно актуально для проектного финансирования. В отличие от облигаций, ЦФА предлагают больше возможностей для обеспеченных инструментов, таких как залоги недвижимости или банковские гарантии.

Хотя рынок ЦФА развивается быстро и предлагает широкие возможности для цифровизации различных правомочий, на практике приходится работать с существующими инструментами. Закон позволяет упаковывать в цифровую оболочку несколько видов правомочий, но не все идеи можно реализовать легально.

Перспектива цифровых финансовых активов ЦФА связана с их возможностью интеграции в реальный мир. Например, когда инвестор может наблюдать за процессом производства нового продукта, такого как автомобиль, и все этапы отражаются на блокчейне. Это обеспечивает прозрачность, позволяя инвесторам понимать, куда они вкладывают средства.

В ближайшей перспективе интересными инструментами могут стать бюллетарные цифровые права или гибридные модели. Кроме того, существует большой потенциал в том, чтобы сделать работу платформ международной. Это отличает рынок цифровых прав от классического рынка ценных бумаг, который часто требует обязательного посредничества. В будущем может быть реализована идея, при которой инвесторы и эмитенты из разных стран смогут взаимодействовать напрямую, без посредников. Хотя это пока не реализовано, в будущем это вполне возможно.

Возможность инвестировать на рынке цифровых финансовых активов как напрямую, так и через посредников, является важной тактической задачей. Во-первых, необходимо обеспечить права участников рынка, что отличает его от традиционного рынка ценных бумаг. Во-вторых, требуется изменение кодекса, чтобы он позволял проводить сделки, аналогичные структурным облигациям или производно-финансовым инструментам, без рисков их квалификации как сделок пари.

В настоящее время в Кодексе есть статья, которая позволяет квалифицировать определенные сделки как сделки пари, что лишает инвесторов судебной защиты. Следовательно, необходимо прояснить, какие цифровые финансовые активы подлежат судебной защите, а какие нет. В некоторых случаях эмитенты прямо указывают в решении о выпуске, что судебной защиты может не быть, но в других случаях об этом не сообщается, хотя риски остаются. Например, недавно был выпущен ЦФА от Т-банка, который можно рассматривать как своего рода азартную игру, поскольку доходность зависит от прогнозов ключевой ставки. Если честно, я против таких инструментов на рынке.

В России существует Единый регулятор азартных игр (ЕРАИ), который контролирует рынок ставок и организует надзор за проведением азартных игр. Этот регулятор обеспечивает соблюдение стандартов, выявляет незаконных операторов и передает сведения о них в правоохранительные органы. ЕРАИ также организует систему мониторинга и формирует компенсационный фонд из взносов организаторов азартных игр.

Возникает вопрос о том, почему Банк России, который не выражает серьезных опасений относительно азартных игр, проявляет столь жесткую позицию в отношении криптовалют. Оба направления имеют определенные сходства, однако подходы к их регулированию существенно различаются. Стоит рассмотреть возможность выделения таких инструментов, как ЦФА, в отдельную область, чтобы четко разграничить их функции, что позволит инвесторам осознавать: они участвуют в игре или в серьезном инвестировании.

Элементы геймификации могут быть применимы и к более серьезным инвестиционным продуктам, но важно разделить эти области для обеспечения прозрачности и понимания со стороны участников рынка. Существуют и другие потенциальные инструменты, такие как исламский банкинг, которые могли бы быть более полезными, но пока не получили широкого распространения. Нет оснований ограничивать перечень инструментов, допускаемых на рынке ЦФА, но даже существующие инструменты пока не работают в полную силу.

Одной из причин является то, что только один оператор информационной системы, владеет лицензией регистратора, и он пока что работает только с денежными требованиями. Кроме того, существуют противоречия в законе о ЦФА с другими законодательными актами, такими как закон о рынке ценных бумаг и закон об акционерных обществах. Концепция акции в законе о ЦФА противоречива, поскольку с точки зрения закона об акционерных обществах это ценная бумага, а с точки зрения закона о ЦФА — цифровой финансовый инструмент.

Что касаемо предложений по регулированию, то необходимо рассмотреть возможность внедрения «токенов управления», которые предоставляют инвесторам право голоса. Такие токены позволяют легально закрепить механизм принятия решений большинством, что особенно важно при изменении условий договоров или других коллективных решений. Этот подход уже применяется в некоторых зарубежных проектах, где голосование осуществляется через токены, и может быть адаптирован для отечественного рынка.

Также перспективным является создание токенов, удостоверяющих право собственности на объект. В настоящее время УЦП в российском законодательстве ограничиваются правом требования передачи имущества, выполнения работ или оказания услуг. Однако такие права не являются гибким инструментом финансирования. Если бы токен мог удостоверять право собственности, например, на произведение искусства с записью в блокчейне, это упростило бы процессы взыскания имущества в случае невыполнения обязательств. Например, при выдаче кредита через ЦФА объект залога мог бы быть представлен токеном, который передавался бы кредитору в случае дефолта.

Кроме того, действующее определение УЦП в российском законодательстве имеет ограничения. УЦП удостоверяет право на получение вещей, однако понятие "вещь" трактуется узко и не охватывает такие объекты, как электроэнергия. Расширение применения УЦП и решение вопросов налогообложения могли бы способствовать развитию этого инструмента.

Действительно основную долю выпусков ЦФА составляют денежные требования, которые по своей сути являются аналогом облигаций или так называемых цифровых облигаций. Однако ЦФА представляют собой универсальную цифровую оболочку, в которую можно интегрировать различные продукты. Например, уже реализован цифровой депозит, который является стандартным примером опционного инструмента, созданного на базе ЦФА.

Эмитентам важно понимать, что ЦФА не следует рассматривать исключительно как инструмент удешевления привлечения ресурсов. ЦФА являются современным и востребованным инструментом, который привлекает внимание широкого круга инвесторов, как профессиональных, так и начинающих. Эмитенты, выпускающие ЦФА, становятся объектом внимания не только как производители товаров или услуг, но и как публичные участники рынка.

ЦФА обладают высокой гибкостью, что позволяет адаптировать их под различные цели. При подготовке выпусков часто рекомендуется добавлять элементы, которые повышают привлекательность инструмента. Например, это могут быть промокоды на скидку для покупки товаров в магазинах эмитента (как офлайн, так и онлайн) или купоны на посещение объектов компании. Успешным примером такого подхода является кейс компании УК «Термалэнд», которая под поручительство ГК «Основа» привлекла ресурсы для развития новых термальных комплексов. Помимо финансирования, компания получила значительный поток новых посетителей благодаря маркетинговым элементам, встроенным в выпуск ЦФА.

Операторы информационных систем обладают рядом преимуществ по сравнению с операторами инвестиционных платформ (ОИП). Одним из основных преимуществ является возможность вторичного обращения активов. Это позволяет инвесторам быстро продать свои активы, что значительно упрощает их реализацию. В отличие от ОИП, где вторичное обращение займов осуществляется через механизм цессии, ОИС предоставляют более удобные и гибкие инструменты.

ЦФА, выпущенные через ОИС, могут быть переданы в залог, что делает их эффективным инструментом для привлечения кредитных средств. Инвестор может выпустить или приобрести ЦФА, а затем использовать их как залог для получения кредита.

Для эмитентов ЦФА также представляют значительное преимущество. Например, управляющим компаниям паевых инвестиционных фондов (ПИФ) невыгодно оформлять займы и размещать их в специализированных депозитариях из-за сложности оформления. В таких случаях можно использовать ЦФА, которые оформляются быстрее и удобнее. Они могут быть оперативно переданы в специализированный депозитарий, что упрощает процесс управления активами.

Основная задача эмитента заключается в эффективном привлечении денежных средств с минимальной процентной ставкой, обеспечивая необходимый объем финансирования. Маркетирование выпусков играет важную роль, как и в случае любого способа привлечения капитала, включая рынок акций. Исследования показывают, что инвесторы склонны вкладывать средства в те активы, которые им известны. Это характерно не только для ЦФА, но и для ОИП и краудлендинговых площадок.

Однако важно акцентировать внимание на функциональных возможностях инструмента для эмитента, а не только на маркетинговой составляющей. ЦФА предоставляют гибкость в использовании базисных активов, недоступных на традиционных рынках. Например, инструмент может быть привязан к отчетности компании, позволяя выплачивать обязательства только из прибыли. В случае отсутствия прибыли платежи не производятся. Это подход, который невозможно реализовать на рынке облигаций.

ЦФА также открывают возможности для секьюритизации денежных потоков от лицензионных платежей, что актуально для компаний, занимающихся лицензированием. На рынке облигаций такие выпуски невозможны из-за отсутствия соответствующих базисных активов, тогда как рынок ЦФА позволяет это реализовать.

Кроме того, ЦФА предоставляют возможность использования обеспечения, недоступного на рынке облигаций. Например, складские запасы могут быть заложены для привлечения финансирования. Законодательство о рынке облигаций не допускает использование товаров в качестве обеспечения, но ЦФА позволяют интегрировать такие активы в финансовые инструменты. Компании-поставщики могут использовать складские запасы для получения финансирования через ЦФА, что является удобной альтернативой факторингу и открывает доступ к новым рынкам капитала.

ЦФА представляет собой универсальный инструмент, позволяющий включать в себя различные финансовые продукты. Однако наблюдается недостаток разнообразных продуктов, что является существенным ограничением. Желательно иметь больше вариантов, таких как ОИП или ОИС, чтобы инвесторы могли найти то, что им нужно.

Мало кто понимает возможности, которые предоставляет этот инструмент, и как он может решить задачи как для эмитентов, так и для инвесторов. Необходимо расширить спектр доступных инструментов, чтобы удовлетворить потребности всех участников рынка. Это особенно важно, учитывая низкую ликвидность, которая разбита по различным площадкам. Вторичные торги могут помочь решить эту проблему, но без разнообразных продуктов ЦФА не сможет привлечь инвесторов и обеспечить им ценность.

Эмитенты стремятся вовлечь аудиторию и создать что-то действительно полезное и интересное. Они не просто хотят взять деньги в долг, что можно сделать через банк или краудлендинг, а стремятся предложить что-то значимое. Молодое поколение хочет быть причастным к чему-то большему, чем просто получение процентов. Им важно получить пользу и значимость, и эмитенты также хотят предоставлять это. ЦФА может стать инструментом для достижения этой цели. Например, выпуск токенов на кофейню был бы быстро раскуплен, в основном молодежью, которая посещает эти кофейни и использует их продукты. Это может стать мостиком для вовлечения аудитории в финансовую грамотность, делая процесс увлекательным и без стресса.

Необходимо включить элементы геймификации, чтобы сделать участие в блокчейне и DeFi доступным и интересным для всех. Это задача операторов – предоставлять возможности как эмитентам, так и инвесторам, чтобы они могли легко и увлекательно взаимодействовать с этими технологиями.

У меня есть мысленная коллекция интересных идей для развития рынка ЦФА. Во-первых, благодарю за освещение ЦФА в благотворительности. Мне нравятся такие уникальные идеи, которые отличают ЦФА от других инструментов. Развитие цифровых социальных проектов, включая строительство больниц, может стать перспективной областью.

Также стоит рассмотреть инструменты по хеджированию, которые могут служить буфером для скачков цен на сырьевые инструменты. Это может привлечь инвесторов, готовых инвестировать под высокую зону риска с высокой ставкой. Хеджирующие ЦФА могут предложить премию за риск, компенсирующую потенциальные потери.

Проектное финансирование также является хорошей идеей, когда инвесторы могут вкладывать средства в конкретные проекты, а не в акции компаний. Например, инвестор может ждать запуска проекта золотодобытчиков и вложить активы именно в этот проект.

В целом, на рынке блокчейна есть место для множества идей, главное — понимать потребности инвесторов и создавать синергию между эмитентами и инвесторами.

Несоответствия между инструментами фондового и срочного рынка, а также ЦФА, вызывают вопросы. Например, с 10 марта форекс-дилеры запускают контракты на CFD, которые позволяют торговать с плечом 40, в то время как ограничения РСФА составляют 600 тысяч рублей или один ОИС. Это кажется странным и требует урегулирования.

ЦФА можно рассматривать как технологию, которая постепенно интегрируется в финансовую систему. В будущем рынок, скорее всего, плавно перейдет в цифровую форму, и ЦФА станут неотъемлемой частью этого процесса.

В настоящее время ЦФА и ОИС могут быть эффективным решением для краудфандинга в определенных нишевых отраслях. Например, в винодельческой отрасли ЦФА могут быть привлекательным инструментом для привлечения финансирования. Виноделы проявляют интерес к использованию ЦФА для решения своих финансовых задач, что делает этот инструмент перспективным для таких специализированных секторов.

Эмоциональный фактор мотивации эмитентов включает в себя стремление быть причастными к цифровому будущему. Некоторые клиенты, приходя на платформу, хотят быть передовыми и участвовать в новых технологиях, несмотря на наличие других вариантов привлечения средств. Это стремление к инновациям важно для амбициозных клиентов.

Хеджирующие ЦФА имеют большой потенциал. Кроме того, ЦФА могут быть эффективным инструментом для мотивационных программ. Хотя существуют ограничения в части регулирования для квалифицированных инвесторов, регулятор открыт для обсуждения этих вопросов.

Что касаемо криптовалют, то в Токеоне мы хотели создать гибрид на крипту, а Банк России запретил нам сделать это, мотивируя тем, что гибридный УЦП может содержать требование передать вещь, а крипта считается товаром или имуществом, но не вещью. Это противоречило рекомендациям Банка России о невязке ЦФА с криптовалютой.

Также существуют технические ограничения, которые препятствуют развитию. Например, нормы закона о нотариате не позволяли включить в решение о выпуске договора о залоге акции. Кроме того, регистрация залога недвижимости усложнена из-за требований закона об ипотеке, которые предусматривают получение доверенности от каждого инвестора для регистрации. Такие технические моменты часто создают препятствия.

Кэш-пуллинг – это продукт транзакционного банкинга, традиционно управляемый банками через посредника, который контролирует мастер-счет и внутригрупповые займы. ЦФА могут упростить эту процедуру, исключая банковских посредников и ускоряя процесс. Однако существуют налоговые последствия и регуляторные ограничения, которые могут не дать значительной выгоды эмитентам.

Потенциальная выгода заключается в снижении издержек на перекиды и распределении прибыли между филиалами в странах с низкими ставками. Однако в настоящее время это может быть неактуально из-за регуляторных ограничений, которые препятствуют развитию этого процесса. Возможно, что полный потенциал блокчейна в этой области еще не полностью понят.

Кэш-пуллинг представляет ценность для холдинговых структур, особенно когда возникает потребность в эффективном управлении денежными потоками внутри группы компаний. Для реализации этого процесса был создан специальный функционал, включая "длящиеся размещения", который позволяет проводить серию сделок в рамках одного решения о выпуске. Каждая сделка по сути является выпуском ЦФА, что делает этот инструмент удобным для кэш-пуллинга.

Такой подход позволяет упростить финансовые операции между дочерними компаниями и головной структурой, исключая необходимость сложных процедур. Если компании требуются средства, дочерняя компания может получить их от головной структуры, а затем настраивается обращение между ними. Процесс может быть ограничен по времени, но может быть продлен или сделан бессрочным при необходимости.