III РОССИЙСКИЙ ФОРУМ ФИНАНСОВОГО РЫНКА ОТ АКРА

Для начала хотелось бы отметить, что 2024 год для нас был удачным. В целом, не скажу, что он не соответствовал нашим ожиданиям в части объема выручки, которую мы хотели получить. Однако это было связано не с внешними ограничениями и не с развитием слоуинга.  На начало 2024 года мы прекрасно понимали, что его развитие занимает определенное время. Никаких иллюзий мы себе не строили. Задачи, которые мы ставили, были направлены исключительно на внешний рынок.

С одной стороны, это дало нам возможность много экспериментировать и решать интересные задачи, поскольку на рынке у нас была самая широкая линейка продуктов включая ГЗП, производные финансовые инструменты, аналоги акций и структурных операций. Мы выпускали и экспериментировали с различными продуктовыми гипотезами.

Дополнительно мы много внимания уделяли развитию рынка цифровых финансовых активов для физических лиц и защите их интересов. Кроме того, мы ввели аналог представителя владельцев облигаций для ЦФА. Все текущие выпуски на платформе участвуют в программе защиты интересов инвесторов. В случае дефолта будет представитель всех инвесторов, который в форме коллективного иска будет отстаивать их права.  

Основное внимание уделяется интеграции с банком, включая решение задач, связанных с его спецификой, в частности работой с оборонно-промышленным комплексом. Эти задачи запланированы на этот и следующий год.

Прошедший год оценивается как успешный, без значительных изменений в законодательстве. Основные ожидания связаны с развитием в следующем году. Среди препятствий выделяется налоговый вопрос, который тормозит развитие рынка ЦФА для нефинансовых организаций. Решение этой проблемы может привести к притоку участников на рынок, включая финансово-промышленные группы, которые ранее сталкивались с налоговыми трудностями. Они смогут заместить объемы, ранее выпускаемые финансовыми организациями.

Кстати, мы тестировали BAT, у нас был один пилотный выпуск. Мы решили его не масштабировать, пока не поймем, как изменятся правила игры с учетом введения классификации иностранных цифр для обращения на российских платформах. Проблему с налогом мы понимаем, но у нас эмитентом выступала иностранная организация, поэтому у нас здесь не так существенно.

Работа банка не предполагает сокращения объемов эмиссий ЦФА. Напротив, планируется их увеличение в этом году. ЦФА рассматриваются не как конкуренция классическим финансовым инструментам, а как технология для выпуска аналогичных продуктов с большей эффективностью, меньшими затратами и улучшенным соотношением доходности и риска для клиентов.

Прогнозируется рост рынка ЦФА в 2025 году до 1,5 триллиона рублей.

Одна из технологий, развиваемых компанией около 7 лет, — это технология подключения новых устройств. С 2020 года каждый автомобиль КАМАЗ, сходящий с конвейера, подключен к интернету. Каждую секунду он отправляет около 300 сообщений о своем состоянии, местоположении и функционировании.

Аналогичным образом производится оборудование в среде глаз. Каждая единица производственного оборудования постоянно передает информацию о процессе изготовления продукции, включая оценку качества.

Развиваемая идея заключается в возможности управления активами не только по их наличию, но и по состоянию создания ценности. Используя концепцию смарт-контрактов, компания может делиться ценностью, создаваемой активом, с теми, кто его финансирует. Это является основой нашей идеи.

Мы предлагаем инвесторам вложиться в автомобиль в рамках совместного с ADR проекта. Доходность инвесторов формируется не через классические инструменты, а к примеру, от оборота колеса автомобиля. После каждого оборота колеса мы готовы делиться с инвестором частью доходности.

Наша конечная цель - предоставить физическим и юридическим лицам возможность инвестировать непосредственно в актив и разделять риски с его эксплуатантом. Мы стремимся стать цифровым посредником, позволяющим бизнесу переложить часть рисков на инвестора, не становясь при этом лизинговой или управляющей компанией.

Существуют барьеры, в частности, связанные с неквалифицированными инвесторами. Для массового привлечения необходимо обеспечить возможность инвестирования в рискованный инструмент для неквалифицированных инвесторов. Для промышленности страны, которая сильно закредитована и имеет высокий кредитный риск это важно. Для достижения уровня китайских технологических компаний необходимо привлечь значительные фонды. Наш инструмент - попытка сократить путь инвестора к вложению в активы, исключив посредников в виде банков и лизинговых компаний.

Мы реализовали пилотный проект, выпустив цифровые финансовые активы для трех автомобилей. Около тысячи инвесторов, преимущественно физических лиц, приобрели эти активы со средним чеком 10%. Все три автомобиля были куплены и введены в эксплуатацию. Инвесторы могут отслеживать работу автомобилей и свой заработок через специальное приложение.

Наиболее важно сейчас найти понимание у регулятора, чтобы сделать этот продукт более массовым. Возможно, потребуется компромисс в отношении взаимодействия и гарантированного дохода. В настоящее время мы не можем этого реализовать, и наш проект пока превратился в квази-традиционный выпуск, подобный облигациям, с элементами геймификации.

Идея защиты инвесторов - важная задача. Мы готовы идти этим путем и развивать данную историю совместно с коллегами. Данный проект фактически представляет собой выпуск облигаций. Наша цель - не брать долг, а предоставлять актив в пользование другим собственникам и управлять им, разделяя риски и доходность. Если мы не достигнем этой цели, смысл использования цифровых финансовых активов в промышленности неясен.

Для промышленности сокращение транзакционных издержек на выпуск не является приоритетным вопросом. Текущие условия рынка накладывают ограничения. В автопроме и логистике нет доходности в 25%. Банковские депозиты предлагают доходность, которую реальный бизнес не способен обеспечить.

Уровень доходности зависит от проекта. Для высокотехнологичных производственных проектов возможна доходность до 30% выше рыночной. Для массового автомобиля стоимостью 2,5 млн рублей такая доходность нереальна в нормальных условиях.

Прошедший год был агрессивным и эффективным, характеризующимся ростом объемов выпуска и размещения. Количество клиентов, заинтересованных в участии на платформах, составляет около 600–279 тысяч.

Ранее основное внимание уделялось крупным и средним бизнесам, однако с 2016 года наблюдается рост интереса со стороны среднего предпринимательства. Хотя объемы остаются скромными, зафиксировано 19 выпусков на сумму около 70 млрд рублей, а общий объем за все время составил 64 млрд рублей. Это соответствует политике правительства Российской Федерации по привлечению альтернативных источников фондирования для малого и среднего предпринимательства.

На вторичном рынке объем достиг 48 млрд рублей. Однако значительная часть этого объема связана с банковскими активами, и текущий объем обращения составляет порядка 274 млрд рублей.

На рынке ЦФА наблюдается значительный интерес со стороны эмитентов из различных отраслей экономики, таких как финансы, энергетика и транспорт. Несмотря на разнообразие отраслей, более 63% эмитентов составляют кредитные организации. В реестре Банка России на данный момент зарегистрировано 15 ОИСов  и 2 оператора обмена. Количество операторов обмена остается неизменным на протяжении полутора-двух лет, однако наблюдается рост числа ОИСов, включая компании, находящиеся в стадии регистрации.

Интерес к рынку ЦФА продолжает поступать от крупных финансовых корпораций, кредитных организаций и структур, представляющих ключевые отрасли экономики. Основная тенденция на рынке — преобладание краткосрочных долговых инструментов с фиксированной доходностью, зависящей от ключевой ставки. Такие инструменты выпускаются на сроки от одного месяца до квартала, максимум до года. Этот сегмент значительно доминирует над другими видами выпусков.

Существует стремление видеть рынок ЦФА в формате цифровых облигаций, и ожидается значительный прогресс в этом направлении в 2025 году. Эмитенты и поднадзорные ОИСы будут стимулировать развитие различных вариаций цифровых финансовых активов.

В прошедшем году были реализованы значительные изменения в сфере регулирования ЦФА в контексте внешнеэкономической деятельности. Было разрешено обращение российских ЦФА в иностранных юрисдикциях и системах, а также допуск иностранных ЦФА на российский рынок.

Так же разработан нормативный акт, который будет обсуждаться на Комитете финансового надзора. Основные положения акта включают ограничение доступа к иностранным ЦФА для граждан РФ - только юридические лица и квалифицированные юридические лица могут ими владеть. Для защиты инвесторов предлагается подход, при котором ЦФА не должны иметь эмитентов с обязательствами, исключая возможность односторонней блокировки прав. Кроме того, в рамках иностранного законодательства не должна быть возможность запрета со стороны дружественных организаций. К тому же в прошлом году было расширено участие иностранных инвесторов через механизм иностранного номинального держателя для приобретения российских ЦФА.

В 2025 году ожидается дальнейшее развитие регулирования в сфере ЦФА, в частности, введение понятия "цифровые свидетельства". Мы продолжаем рассматривать цифровые свидетельства как необходимый инструмент для развития вторичного рынка. Данный законопроект поступил в Банк России на рассмотрение.

Планируется внести изменения, позволяющие юридическим и физическим лицам приобретать ЦФА напрямую на организованных торгах. Если ОИС или оператор обмена планируют торговать ЦФА по правилам организованных торгов, они должны получить упрощенную лицензию торговой системы. Это подпадает под нормы закона о манипулировании и инсайде, обеспечивая инвесторам понятную цену, процедуру оформления сделки и защиту прав. Реализация планируется в этом году, возможно, закон будет принят в первом чтении или полностью.

Основное отличие от традиционных торгов - полный преддепозит или поставка против платежа, без клиринга и сделок с неполным обеспечением.

Разработаны поправки для допуска доверительных управляющих, управляющих активами и ПИФами, а также брокерских организаций на рынок ЦФА. Эти изменения включены в законопроект о цифровых свидетельствах.

Позиция согласована со всеми участниками, включая Министерство финансов Российской Федерации. Обещания прошлого года реализуются в этом году.

В 2025 году планируется внедрение ЦФА во все существующие поверхности и каналы, а также доработка инфраструктуры для ускорения выпуска ЦФА. Это требует значительной работы, особенно в условиях динамичного рынка.

Основной проблемой является отсутствие возможности для эмитентов учитывать расходы по платежам по общей налоговой базе, а также отсутствие налоговых льгот для физических лиц. Кроме того, недостаточное развитие вторичного рынка для институциональных инвесторов и ограниченный спектр инструментов остаются актуальными вопросами.

Относительно цифровых свидетельств, идея выглядит интересной, но есть настораживающие аспекты. Увеличение объемов выпуска и количества, но ликвидность будет не в блокчейне и не в информационных системах. Риск замены развития вторичного рынка и интероперабельности между операторами информационных систем выводом на рынок ценных бумаг. Необходимость анализа и внесения ограничений по объему эмиссии и деятельности операторов системы и эмитентов. Законопроект о цифровых свидетельствах требует доработки и преждевременен в текущем виде.

Цифровой рынок необходим для рынка ЦФА. Существует несколько направлений развития. Превращение ЦФА в базовый актив для традиционных производных инструментов является одним из ключевых направлений. Есть конкретные предложения от Национальной фондовой ассоциации и юристов по доработке соглашений. Это необходимо как институциональным, так и квалифицированным розничным инвесторам.

Создание цифровых деривативных продуктов также является перспективным. Текущее законодательство не запрещает их создание, однако возникают вопросы при реализации конкретных финансовых механизмов работы смарт-контрактов.

Ожидается, что в 2025 году на рынке станут доступны такие продукты, так как многие участники рынка уже экспериментируют с ними.

Рынок деривативов, основанных на цифровых активах, необходим для расширения инструментария инвесторов, повышения ликвидности рынка ЦФА, создания новых возможностей для хеджирования рисков и стимулирования развития инновационных финансовых продуктов.

Стоит констатировать, что рынок ЦФА все еще находится на стадии реализации пилотов, экспериментов и тестирования продуктов и производства. Выпущено более 600 миллиардов, с основной концентрацией выпуска у кредитных организаций.

С 1 мая ожидается изменение в строительстве форм. Будут производиться заклады денежных требований, что улучшит экономику внутри корпоративного и межкорпоративного перевода капитала.

Отсутствие вторичного рынка является следствием более глубокой проблемы. Продукт ЦФА требует осмысления с точки зрения уникального торгового предложения (УТП), которое бы привлекало инвесторов и создавало рынок вокруг себя.

Техническая возможность вторичного обращения уже создается, некоторым ОИС предоставлены API для изучения. Однако существует проблема, связанная с федеральным законодательством. Закон определяет рынок ЦФА как рынок прямого взаимодействия между инвесторами и эмитентами через оператора информационной системы. Согласно федеральному законодательству, если последний финансовый посредник или канал дистрибуции хочет продать своему клиенту ЦФА, он обязан полностью раскрыть данные этого клиента в информационной системе. Исключений из этого правила законом не предусмотрено.

В текущих условиях преимущество получают те банки, которые обладают широкой дистрибутивной сетью внутри своей экосистемы, имеют свой ОИС и достаточные ресурсы. Это позволяет им либо выпускать собственные инструменты от своего имени, либо сотрудничать с партнёрами для дистрибуции через городскую базу.

Кроме того, существуют и другие проблемы. Например, вопрос налогового арбитража по налогу на прибыль для корпоративных клиентов. Также вызывает вопросы инструкция Банка России, регулирующая отнесение выпусков ценных бумаг к квалифицированным или неквалифицированным клиентам.

Для неквалифицированных инвесторов ситуация выглядит странно: физическое лицо может приобрести ЦФА на сумму до 600 тысяч рублей даже с низким кредитным рейтингом, если ставка фиксированная. Однако оно не может купить инструмент с привязкой к ключевой ставке, выпущенный надёжным эмитентом с высоким рейтингом, без статуса квалифицированного инвестора, что противоречит принципу оценки кредитного качества эмитента.

Если подвести итоги, то 2024 год стал для нас первым годом операционной деятельности как оператора обмена и ОИС. Мы запустили платформу, учитывая особенности и требования к нашей специфической организации. Однако не все планы удалось реализовать: мы рассчитывали быстрее подключить операторов информационных систем и инфраструктуры оператора обмена. Хотели сделать это максимально оперативно, но, возможно, хорошо, что процесс идёт сейчас на более осмысленной технологической базе и с достаточным уровнем подготовки.

С другой стороны, из-за этого замедления мы не смогли создать полноценное вторичное обращение ЦФА. Здесь важно уточнить терминологию: все участники рынка хотят развития вторичного обращения, но некоторые считают цифровые свидетельства чем-то негативным. Это неверно. Изначально цифровые свидетельства задумывались как временная мера для расширения дистрибуции ЦФА через финансовых посредников. С момента запуска ОИС мы могли бы привлечь 35 миллионов инвесторов, что стало бы значительным достижением. Если бы этот инструмент был принят раньше, мы уже сегодня видели бы другие объёмы выпуска и дистрибуции.

Сейчас существует несколько подходов к развитию вторичного обращения ЦФА. Первый — это меры, уже закреплённые в законе.

Второй — использование цифровых свидетельств, предложенное ещё на ранних этапах разработки закона. К сожалению, принятие этого инструмента затягивается: законопроект вроде бы внесён на первое чтение, но ситуация остаётся неопределённой. Если бы он был принят, это могло бы существенно помочь рынку. Третий — разрешить операторам информационных систем интегрироваться между собой.

В теории это кажется логичным шагом, но на практике возникает сложность: если у нас 15 операторов, то потребуется 15×15 интеграций, что создаёт значительную нагрузку.

Рынок ЦФА сегодня представляет собой рынок операторов, которые работают при поддержке крупных финансово-промышленных структур. Эти операторы информационных систем зачастую финансируются своими материнскими организациями. Однако не во всех случаях удаётся достичь необходимого уровня интеграции. Бесчисленные интеграции между системами не приводят к достаточной стандартизации, а отсутствие стандартизации мешает оптимизировать расходы на организацию обращения ЦФА. В результате мы не достигаем той эффективности, которая могла бы стать уникальным торговым предложением для цифровых финансовых активов.

План развития ЦФА многополярен. На данном этапе важно, чтобы рынок продолжал развиваться в разных направлениях. Пусть существуют цифровые свидетельства и интероперабельность между ОИС, которая уже предусмотрена законом. Это возможно реализовать, хотя технологически процесс остаётся сложным. Также важным элементом является оператор обмена, который отвечает за эффективность работы системы. Для повышения этой эффективности необходимо пересмотреть нормы законодательства, например статьи 115 и 259 ФЗ, а также правила подписания транзакций. Сейчас пользователи сталкиваются с неудобством из-за множества ключей для работы с различными ОИС, что усложняет взаимодействие и делает систему менее нативной. Когда эти технологические и законодательные вопросы будут решены, мы сможем предложить брокерам и финансовым посредникам более удобный и эффективный рынок цифровых финансовых активов. Однако здесь возникает проблема: по закону брокеры обязаны передавать данные своих клиентов всем подключённым ОИС через оператора обмена, что вызывает сопротивление со стороны брокеров.

Надеемся, что в 2025 году рынок ЦФА преодолеет значительную часть проблем, чтобы в 2026 году начать планомерное развитие, что позволит создать более эффективную и конкурентоспособную систему цифровых финансовых активов.

К сожалению, на данный момент старый добрый API рассматривается как основной инструмент стандартизации. Однако в контексте современных технологий это вызывает вопросы. В мире глобальных блокчейнов и криптовалют принято использовать L2-блокчейны или мосты между сетями для передачи обёрнутых активов. Этот процесс предполагает "заворачивание" активов при передаче из одной сети в другую и их "разворачивание" при обратной передаче. Однако такой подход сложно применить в рамках российских операторов информационных систем.

Во-первых, ОИС работают на разных блокчейнах, которые значительно отличаются друг от друга технологически. Во-вторых, даже если один из блокчейнов прекратит существование, ОИС обрастают настолько большим количеством специфических бизнес-функций, что становятся несопоставимыми. Они различаются по всему: реестрам пользователей, видам авторизации, способам подписания транзакций и другим параметрам. В результате два блокчейна, даже если они изначально были похожи, становятся совершенно разными.

Мы видим API как инструмент для постепенного преодоления этих барьеров. Это своего рода механизм поэтапного устранения проблем взаимодействия между системами. Кроме того, важно использовать достижения организованных торгов. За последние семь лет российская финансовая индустрия добилась значительных успехов: количество частных инвесторов выросло с 10 миллионов до 35 миллионов. Этот ресурс нельзя игнорировать или недооценивать — было бы ошибкой не использовать его потенциал.

Чтобы привлечь инвесторов к ЦФА, недостаточно просто выпустить сертификаты на биржу. Важно понять, какую ценность можно предложить инвестору, чтобы соблюсти баланс между рисками и доходностью. Современные инвесторы стали более осознанными: за последние годы они столкнулись с различными рисками и теперь чётко понимают, ради чего им стоит вкладываться в новые активы.

Рынок ЦФА обладает значительным потенциалом, но его развитие ограничивается недостаточным интересом со стороны инвесторов, а также регуляторными и налоговыми барьерами. Например, в России объём инвестиций в ЦФА вырос в четыре раза за год благодаря высокой доходности — до 40%, что значительно превышает доходы от депозитов или традиционных биржевых инструментов. Однако для дальнейшего роста необходимо повысить ликвидность и осведомлённость клиентов о преимуществах этих активов.

ЦФА способны предложить уникальные возможности, такие как высокая доходность, доступность и возможность диверсификации портфеля. Тем не менее, они также несут риски: высокая волатильность, недостаточная регуляторная ясность и возможные проблемы безопасности. Чтобы привлечь серьёзные инвестиции, необходимо разработать понятное УТП для инвесторов. Это может включать создание более стабильных инструментов с понятным механизмом доходности и минимизацией рисков.

Кроме того, важно учитывать баланс между риском и доходностью. Инвесторы ожидают прозрачности и уверенности в своих вложениях. Для этого можно использовать такие показатели, как альфа-коэффициент, который измеряет доходность выше среднего уровня рынка, или коэффициент Шарпа для оценки риск-доходности портфеля.